高杉

拨云见日柳暗花明

2018-07-15 10:00:26
    7月6日、7月14日,泰诚资本首席经济学家高杉先生先后在合肥和上海与合作单位明泽资本、国泰君安安徽分公司、东方证券宣讲2018年下半年策略。
    由于月底长途旅行,投资月报暂停一次,本月我们管理的国内基金已经实现4.3%和3%的月度、年内正收益,海外基金摊销前涨幅接近10%。这是我们团队年初以来自上而下准确判断的产物,从“防坑填坑”到“做加法”,从白马消费填坑到回避去杠杆的灰天鹅,步步准确,切团队运用多种投资工具,做了完美的下跌保护,融券卖空地产产业链甚至获得可观收益,弥补了左侧急跌加仓的短期损失。
  现将我们的最新策略分享,以飨读者。


  2016年以来,供给侧改革助力经济结构转型,传统行业加速出清。供给侧结构性改革成为经济重点任务之一,主要从产业层面助力经济加速出清。伴随部分产能严重过剩行业的产能加速去化,工业经济结构明显优化,生产效率也实现显著改善,2017年底全国工业产能利用率升至78.0%、为2013年来最高水平。2018年商品体现出来,是市场对需求走弱的悲观预期与更为严厉的环保压力的供给间歇性失衡的拉锯战,黑色利润处于高位然而股票跌跌不休,市场都在等需求何时回落。
   关于房地产,我们认为16.7亿平米的年度销售面积将见大顶。从适龄购房人群比例的角度看,2013-2016年就该见顶了,然而棚户区改造和货币化补偿拉长了这轮周期。1986年有统计以来中国商品住宅销售130亿平米,最近五年每年竣工房屋的单套面积都增长1-2平米,那么从商品房的角度上讲贡献了30%的城市化率水平。日本人口连续七年下降,每人每年新建住房使用面积购置0.6平米,折算到中国的口径,保持12-14亿平的销量应该不是大问题。关键是流向房地产的货币资金和调控需求方的政策将使行业在三季度进入“至暗时刻”,部分大型房企断臂求生,中型房企债务违约是大概率事件。中国人近期很明显将购房视作储蓄,是回避被征“铸币税”的有效途径,亲戚之间借贷凑数,一定程度上导致了居民储蓄疲软。月末政治局会议,再看对房产税如何定调,我们认为不会超过英国撒切尔夫人任期内“人头税”的尺度。
   关于贸易摩擦,本质是中国劳动生产进步速度超过美国想象,国力日益接近,美国需要反击,不论出于对铁锈地区选民的承诺还是11月的中期选举,都是必然选择。我们走访了美国驻华部分企业,它们普遍反映,在美国在华企业对美出口占比很大的情况下,关税成本难以转嫁,而这批中高端产业难以向东南亚转移,正寻求在中国大陆扩大销售的路径,以维护自身经济利益。
   对于近期的经济数据,可能普遍偏暖。6月贷款新增高达1.84万亿,表外转表内需要偏强的贷款来支持但是,明显偏强的贷款并没有带来偏强的社融,原因是社融中表外融资、债券仍是较弱。6月居民中长期贷款仍是维持了4634亿左右的新增量,虽然低于去年同期,但明显高于2-5月水平;同时居民短贷也仍是偏强。居民贷款偏强可能更多是购房需求,但是,考虑到棚改货币化支持力度下降、部分城市地产市场整治等因素,接下来地产销售可能偏弱,使得居民中长贷新增量可能有下滑压力。此次表外融资(委托+信托+银行承兑汇票)减少6916亿,收缩幅度明显强于前期,显示出监管层对去杠杆的态度仍是明确的,力度并没有减弱。我们预判虽然货币政策微调,但三季度经济数据仍将偏弱,基建和地产产业链将继续疲软,信用债融资恢复力度弱,高端消费也可能走弱。
   每轮强力复苏后都伴随着调控,2004-2005年的标志性事件是“铁本”;2018年全面去杠杆标志性事件是金融财团野蛮生长的终结。大类资产配置的方向上由于经济对流动性微调的吸纳受阻,债市先走牛,目前处于下半场,股市吸引力逐步增强。
  2018年的宏观环境和产业环境类似2005年,突出先进生产力是与当年最大的不同。部分连涨两年的行业大多遇到了行业周期困扰和发展瓶颈,2019年之后是它们再次开启增长的窗口。
    港股已经进入牛市,从经济复苏初期的估值提升,将进入盈利与估值双击驱动格局。A股上证50和沪深300由于企业盈利的驱动已经完成牛市初期估值修复,目前是对两年上涨的ABC修正波,静观其变,等待优质大蓝筹的低接机会。其再度表现可能在四季度。
    2700点附近,市场已经见到“估值底”。然而由于场内资金日益减少,爆仓带来的财富灭失依然存在,只能靠无形之手和外资北上支撑A股,这非常像庄股崩盘、科网股泡沫破裂后的2002年的A股。当时价值投资元年,万华、上海机场、恒瑞医药开始走上历史舞台,至今仍是耀眼的明星。
  二十多年的市场观察和十年的从业经验告诉我,众人恐惧的时刻又到了,市场将在下半年拨云见日,柳暗花明。
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