高杉

高杉丨2020年A股展望:大分化 新繁荣 新牛市

2019-11-24 23:00:50

还有一个多月,2019年就将结束。最近一段时间,各大券商都忙着总结今年展望明年。回顾今年A股的走势,基本上都按照公众号写的预测在运行,如果大家密切关注的话,踏准市场节奏没什么大问题。

经过了2019年的极度分化行情之后,2020年的A股会如何走,继续分化还是会走“全面牛市”?

我们觉得,明年A股将会继续分化,但会诞生新的热点,继续走局部“牛市”行情,不排除在经济周期回升,利率回落之后,引发一定程度指数性牛市的可能。

中国经济进入变轨周期

虽然中美贸易摩擦扰动及全球经济表现不佳,甚至9、10月份国内经济数据差于预期,但我们认为,中国消费市场潜力巨大,制造业产业链完整,经历三年多的去库存阵痛,加上银行流动性逐渐转向企业中长期贷款,今年底到2020年一季度,中国经济见底概率很高,但反弹幅度可能有限,未来会进入质量增长阶段。

历史数据显示,库存周期会领先于工业投资6-12个月。2000年5月库存见底,2001年上半年固定资产净值见底。两次都是在“资产负债表衰退”下财政政策配合货币宽松。目前是走了新周期的第一个基钦周期,大约三到三年半,目前是衰退期尾声,向新的复苏过渡。地产调控只是加速了资产价格调整和周期演化。

以前企业的盈利周期由房地产决定,不过高层对地产调控基调已经改变,那么地产周期将熨平,经济增速换挡,质量强于速度。

我们可以从几个新视角观察这一轮变轨的经济周期。

1、贸易摩擦的影响逐步体现,通过多方面努力,尚在可控范围内。我们可以将产能转移到东南亚国家以规避关税,必要时候运用回避贬值手段。同比的底部应该在2020年一季度。

2、政治局会议对房地产的定调,将改变房地产周期运行轨迹,房价低点将出现在四季度之后;房地产销量提前向新台阶中枢靠拢,目前看是软着陆概率高。

3、中央对深圳特区的新定位高度前所未有,首提特区立法权。深圳作为创新前沿,人民币国际化桥头堡的作用加强,对创业板再造参照科创板,一个属于奋斗者的新时代开始了!

4、就业压力仍会促使基建托底政策出台:重点项目专项债做资本金运用和允许地方政府合法合规举债。

5、7月和8月两次高层会议定调“去地产化”的“稳增长”和低利率、宽信用,结合通胀和近期的操作,稳货币和宽财政,刺激信用投放是目前的政策组合。

6、地产周期变轨延长了本轮下行期,平滑了周期波动双供给侧、内需升级、一路一带、科技进步和新产业周期将成为新经济周期的驱动力量。

2020年A股大分化 新繁荣

美国日本都是在上世纪70年代之后,消费占GDP比重显著增加,经济体从投资驱动转向消费驱动。美国1980年代里根经济学战胜滞涨,也带来赤字。1990年代克林顿的信息高速公路和全球化给美国带来了高就业、低通胀的“大缓和”时期,加上不断累积的401K计划,牛市就此确立。

现在,中国向消费型社会转型,消费总额已经超过全口径美国数值,并可能在2025-2030年达到其两倍。同时,房地产库存周期减弱,行业集中度提高,企业向技术升级、科技创新转型,这非常类似1990年代克林顿时期美国的“大缓和”,这一过程可能就是牛市酝酿时期。

现在全球经济低迷,各大央行均不遗余力地放松流动性,欧元区、瑞典、日本、丹麦、瑞士和匈牙利先后进入负利率。比较之下,中国国债3.2%收益率比多国0%的收益率好太多了!

于是,我们看到外资持续流入A股。截至2019年Q3,累计流入规模达到了8280亿元。不过,和其他国家相比,外资在A股的配置比例仍偏低,未来流入仍是大趋势。

目前,中国居民资产配置以房产为主,占比达到70%以上,未来随着“房住不炒”政策持续落实,地产回报率下降是大概率事件,能获得10%以上回报的理财方式只剩下机构投资者专业股票市场投资。

从估值角度看,中国核心资产还是很便宜。这些年,美国上涨过程中大公司占据了主导地位,经济增长减缓之后,各行业集中度提高,利润和份额向大企业倾斜,权重股分量更重,优质的权重股是长牛的根本。中国A股也在向这一趋势转变。

但是,经过三年的机构抱团之后,蓝筹白马股已经涨了很多,股票型公募基金也因此获得高收益,未来蓝筹股上涨还有持续性吗?我们统计了2013年、2017年涨幅超100%的公司在次年的表现,结论是只有真正复合成长超50%的公司能走两年以上牛市,白马股第二年多半平淡,更多的公司在第二年被证伪了。我们看到,小股票最差时间似乎已经过去,下半年看部分小股票股价走好,业绩也在第三季度有好转迹象,而公募对小盘股的配置也到了低点,加上地产周期下行会出现富裕流动性,PPI可能接近底部,制造业将改善,这会不会支持小票明年走好?

由于经济企稳回升的力度不会很强,房地产投资早晚回落,经济减速也可能对消费产生拖累,近期微观观察可以看出,因此我们倾向于明年上半年是中小市值成长股的行情!

从港股经验看,资金看重企业盈利,集中抱团龙头股公司。而A股三季报显示上市公司盈利暂时企稳了,其中龙头企业各项财务指标更优于小企业。

那么,在可以预见的未来,A股市场的“三化”仍会持续发酵:

蓝筹股深蓝化——分红、回购超国债
周期龙头蓝筹化——盈利稳定,份额垄断,周期第三阶段
小盘股港股化——大部分证明不了自己的公司边缘化

确定性公司估值持续溢价,反之持续折价。市场分化将会继续,而大分化的结果,要么全面牛市,要么大幅震荡风格转换。关键看这一轮的科技周期对市场风格的指引作用有多强。

大分化的背后是估值的跷跷板,结构性高估与总体低估并存,今年和连续三年涨幅最大的行业估值分位和抱团系数已经很高。

2020年板块配置展望

已经见底的行业:传统汽被动去库存已经结束,行业销量开始复苏,还没到最佳复苏期。新能源汽车Q3排产较差,行业加速洗牌,海外龙头车企2020年开始出现催化剂,密切关注产业链动向,行业将从政策刺激转化为消费者驱动。2019年光伏装机不及预期,2020年是否存在类似今年风电的情况?

房地产和基建产业链:龙头房企的竣工加速,2B端的建材等公司有机会;基建还是托底经济的抓手,低估值基建类公司有望估值修复。

消费:中国消费已经追平美国,低线人群的收入增长快,消费升级明显。各行业都是格局向龙头品牌集中,经济复苏和增值税减税利好终端消费品利润超预期,持续看好大众消费和新兴人群消费形态。在这当中,二线品种可能超额收益更多,因为他们性价比更高。

创新科技:成长方向上看好奔跑中国的创新:如半导体进口替代、创新药、CXO、5G及其衍生应用如ARVR、云游戏等。

变轨·新生:如果货币宽松与经济下行结合,小股票出清,结合新产业周期,5G和未来应用,华为生态圈,高端产品进口替代是成长股行情的核心!深圳创业板改革将赋予新生,不排除有重组股行情。

总体而言,对2020年的回报率不能抱太高希望,结构性额选股可能产生超额收益,机构的投资回报率也将大分化。

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