高杉

高杉丨市场杀估值,风格趋向平衡

2020-09-07 23:00:21

美股上周四周五连续大跌,其中以苹果、脸书等为首的科技股跌幅最大,拥挤的交易和衍生品投机必然要给收割。外围市场波动加上周末消息面的利空,本来上周五顽强的A股今天也顺势杀跌。

感情是内外市场比谁跌得惨啊。

市场的赚钱效益在缩减,价值投资或者说抱团取暖的个股下跌幅度比较大。与之相反的是,大家看到小市值的亏损股微利股,在创业板注册制改革之后连续出现了一定比例的持续上涨,其中有不少公司甚至挤进最近的成交排行榜上前10名。这些市值只有几十亿的公司换手非常高。

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资金分流抑制估值进一步抬升

近期市场的风险与机遇主要来自于几个方面。

首先,注册制之下,IPO加速带来资金分流效应。本来今年的行情是流动性充裕,贴现率不断的下降带来的估值提升,但是近期发生了一些变化。随着货币政策回归正常,国内的10年期国债收益率已经回到了3%附近,我们多次说市场要从通缩交易转向复苏交易,市场的总体估值再往上去提升的难度比较大了,毕竟此前免税、疫苗和半导体都已经登峰造极。

今年由于疫情影响截止中报全部A股公司盈利是负增长的,尽管Q2以来的复苏至少可以延续到2021年上半年,但市场整体估值提升的幅度要大于综合指数的涨幅,尤其核心资产估值已达历史最高分位。

大家又发现了另一个问题,就是板块间的估值分化越来越大,强周期属性的金融地产板块实际上估值一直趴在地板上基本不动,而盈利成长属性较好的医药、消费、科技等板块估值在不断提升。

目前,以医疗及科技为代表的这些公司,它们的估值已经登峰造极,增量资金在这上面非常难获得投资价值,更多的是一种博弈价值。

再来看资金分流效应。数据显示,今年上半年A股发行119家公司,募资1393亿,然而7月至今,就有67家公司上市,募资1220亿,规模创单月5年的新高。7月份,证监会又审核通过了70家公司的上市申请,可见在注册制之下,科创板和创业板的IPO都是提速的。

此前中芯国际上市的时候,募资532亿,它上市的前两天,7月15号、7月16号,不管是A股的集成电路指数、半导体元件指数,还是大基金持股概念,都出现了一个非常明显的下跌。

这一次,大家也非常忌惮蚂蚁集团登陆科创板所带来的影响。招股文件显示,蚂蚁集团本次IPO发行的新股数量合计不低发行后总股本的10%,在科创板的融资金额为480亿元。蚂蚁集团预期最快将于9月上市,或将超过沙特阿美成为全球最大IPO。如果它成为全球最大IPO,发行高低与否将极大程度上左右市场的情绪。

与此同时,最近新股破发率也在上升。在当前这种流动性大浪潮逐步退却的情况下,高估值板块非常值得警惕的。值得注意的是,部分次新股当前市盈率偏高,股价有进一步下跌可能。今年以来上市的新股中,共17家公司涨幅小于30%,近一个月上市的新股占比过半。

对于科技股,此前我们早就提示过它的基本面逻辑发生变化的风险,而上周从海天味业开始,大家也开始陆续看到机构抱团的白马股出现集体杀估值的状态,期业绩增长难以消化高估值带来的压力。

至于已经抱团很久的科技类成长股,从本周的形势上看,一些贵得离谱的公司,它很难在目前位置继续存在非常强的博弈价值,“塔山计划”就被埋了。尽管部分行业在今年下半年有一些催化剂,但是当前的市值水平已经反映了未来全部美好预期。

8月17日 《高杉丨顺周期交易或成主流》

历史上不是所有的流动性盛宴,都一定能够将市场高估值维持很久。当抱团达到一定程度之后,市场总需要用相当长一段时间以业绩增长消化高估值,在消化过程当中,这些公司的股价未必是上涨的,很可能是一种长期的横盘。

众所周知,股票的估值是未来公司盈利和现金流的贴现,也可以理解为未来市值的现值。公司的盈利能力不是无限的,未来估值也不是无限的,是客观存在的。因此,投资是不可能不看估值的。上一次“不看估值”的2015年之后发生了什么,投资者应该历历在目。

这也是我们一个多月前说的“坚强的泡沫”的意义。

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市场风格趋向平衡

与美股类似,目前A股的风格也开始均衡化。临近第四季度,从近期公布的经济数据看,反馈还是比较正面,顺周期的公司的利润还有一定的上修空间,而它的估值分位数比较低。随着经济数据的持续改善,不排除可选消费(如汽车)、周期、金融相对医药、TMT和必须消费品的超额收益率收敛,因此它们可能成为比较好的选择方向。

另外一个方面,我们觉得以新的成长替代老的成长,以新的抱团替代老的抱团,可能是一种新的契机。这可能来自于两点。

一是以军工为代表的行业,明年在部分装备上能见到非常高的成长,它们会替代一部分老的成长;

二是近两个月持续下跌的公司当中挑选一些被错杀,或者是说它的市值并超过其未来天花板的公司。

目前看,可能这两条思路是一种可选的方向。

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