高杉

高杉丨赚指数亏钱的均值回归行情

2020-10-25 21:00:09

国庆过后的市场走势让人大跌眼镜,先是连涨三天,之后一路调整下跌,周五更是进一步扩大跌幅,创业板指已经回补掉跳空缺口。如果看上证指数则是连续六条调整幅度最小的一次,原因是金融股坚如磐石。

让投资者懵圈的是,从上周开始几乎每天都有抱团股在闪崩大跌,信维通信、三七互娱…一直延续到周五的涪陵榨菜、小熊电器、容大感光等。

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货币政策将逐步正常化

回看各种消息面,其实抱团股下跌的导火索是本周一央行行长易刚的讲话。他表示,“保持货币供应与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配”、“货币政策需把好货币供应总闸门,适当平滑宏观杠杆率波动,使之在长期维持在一个合理的轨道上”。

我们理解是当明年经济增速回升之后,应该把好货币的总闸门,提前引导2021年预期,以实现预期平滑。上一次提到货币政策总闸门是2018年的3月份和2019年初。

不过,我们觉得货币政策的收紧不大可能像2018年来得那么凶猛,更多的是包括地产的三条红线在内,各个行业的负债,包括整个系统的负债增速跟经济的增长相匹配。事实上,易行长也讲了宏观杠杆率:在今年抗疫的特殊时期,宏观杠杆率有所上升,明年GDP增速回升后,宏观杠杆率将会更稳一些。

他强调了今年的特殊性,那么2021年货币政策的特征将是正常化。而考虑到2020年也已形成上半年宽松、下半年中性的格局,上半年新增信贷同比多增2.4万亿,而三季度只多增2100多亿,按照20万亿年度规模,整个下半年只有8000亿空间。政府债券以外的社融亦是逐月收缩,至9月同比多增只有3300亿。从相对中性的2020年下半年向2021年上半年过渡,货币环境环比落差应不会太大。

梳理了市值超过300亿、10月12日至今整体收益率为负、近两周有单日下跌超过5%的公司为下挫的白马股样本,发现该类公司相对共通的特性为:(1)动态估值相对较高;(2)今年以来已经获得较为丰厚的累计涨幅。

由于货币政策回归正常化,当前市场对于估值的敏感度提升,即便是“赛道型”基金经理选手也不得不考虑动辄50-100xPE的“优质赛道”是否有性价比。更何况,三季报期间,即便是歌尔股份这类超预期的也难上涨,更不用说一众利润率或者增速低于预期的公司。没有对比就没有伤害,追求性价比的行为加速业绩与估值相匹配的过程,触发股价下挫。

值得一提的是,今年发行了1.5万亿的股票基金,同时整个市场里又有上千亿的量化基金在高频操作,这种强势股策略可能就会相当有效。但是当强势股发生逆转的时候,量化基金的净值会出现比较大的回撤,而个别公司又出了一些风险事件,引发大量赎回,这又进一步影响了强势股的走势,造成部分个股的盘中“闪崩”。

现在要看大家聚焦的一些成长的方向会跌到什么位置,然后大家接盘的意愿如何,毕竟展望明年,真确定成长的行业屈指可数。

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资金调仓至低估值板块

目前市场的关注点聚焦在美国大选,如果拜登当选的话,对海外资本市场而言,新能源继续会是一颗耀眼的星,传统行业会继续受到打压。

对于中国来说,传统行业的集中度继续提高,全世界占有率继续扩大,这将会带来两条线索,第一条仍然是光伏和新能源汽车为代表的这种新能源成长性行业,另一条则是传统行业当中,不管是机械制造业,还是传统的像化工等这些能够跑出来一些公司。由于现在社融的增速还在,即便市场的估值收缩,指数的波动也不会很惨,更多的可能是连续两个月的指数震荡,板块分化——高估值板块的下跌和低估值板块向上的估值回归。

上述情况最近在港股市场上已经有所表现。我们看到,六大行港股的估值已经跌到历史最低水平,近期出现了快速的反弹。这周五保险股也出现了逆势上涨。

可见,最近市场可能进入一种青黄不接的状态,大家更重要的还是要观察三季报之后,包括经济的一些动态因素,它们指向的一些投资线索。

目前看,我们倾向于认为,已经连续涨了两三年的公司,在今年半年报和三季报会多多少少都出现利润率的回落和增速的下滑,不管是游戏还是医药也好,压力都比较大。而那些在第二季度开始出现向上拐点,包括汽车、机械、化工等公司,未来是值得关注的。

总体而言,第四季度需要保持一份清醒,短期先为今年成长股的反弹做一下准备,然后去思考一下明年的方向是什么。

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