高杉

高杉丨市场仍处于一致预期蜜月期

2020-12-06 17:00:15

经济数据决定资本市场的波动,国内外市场都是如此。

本周五,美国道琼斯、纳斯达克、标普500三大指数上涨,再创新高。英国富时100、法国CAC40指数也创下反弹新高。A股沪指周三时候也创出了年内新高。

资本市场新高的背后是全球经济的逐步好转。

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全球经济加速复苏

全球经济加速复苏,目前无论是国内的经济数据,还是国外的经济数据都是一片造好。

全球制造业PMI创了33个月的高点,美国居民的住房自主拥有率也迅速提高,库存创10年的新低。总体上,全球经济在二次疫情的冲击中反而出现了一个非常明显的扩张。

就国内情况而言,11月制造业PMI录得52.1,为年内新高,并连续9个月处于荣枯线以上。其中,生产、订单以及进出口指数分别创下年内新高,小企业有所改善。

其中,产成品库存的确非常少,积压的订单又比较多,呈现一种产销两旺的格局,似乎大家对明年的看法,至少是明年上半年的经济增长预期是非常一致的,即是人民币升值及利率上行。

海通证券展望2021年上半年,政府融资仍将大幅多增,居民和企业的中长期贷款也有望继续回升,从而拉动社融增速继续上行,预示本轮经济复苏有望持续到21年上半年。货币政策稳中趋紧。经济通胀的回升,必然带动银行贷款利率的回升,进而导致央行政策利率的调整。

在疫苗问世、宏观政策回归中性的基准情形下,招商证券预计2021年GDP增速将达8.8%。当前,货币政策正从应对疫情冲击的偏宽松状态向后疫情时代的稳健中性取向回归,“稳货币”“稳信用”或将成为今年末和明年初的政策基调。

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结构性分化行情继续演绎

目前我们的资本市场虽然存在一定结构性的高估,但是我们是盈利的快速回升能够弥补一定结构性的高估,或是说盈利的上升与估值的结构性扩张正在进行一定的收敛,也就是高估值的股票估值向下一点,低估值股票的估值向上一点,所以形成了当前的局面。

我们一直在跟历史做比较,看看此前的高利率、高汇率和高估值是如何化解的。不过,过去只有2007年国内市场是出现了高汇率、高利率和高估值并存时间比较长的状况,因为当时的经济状况极好。然而,此后这“三高”共存的时间并不长。

比如2017年下半年到2018年初,市场出现过高汇率、高利率和高估值并存的状况,当时龙头股的估值基本上都大大高于市场平均的水平。不过,后来大家也看到了,2018年A股出现了一个剧烈的调整,是以利率和汇率同时调整,然后带动估值调整的结束了“三高”并存的情况。美国市场也如此,上次加息周期末端,资本市巨震。对此,大家记忆犹新。

那么,明年A股会不会发生这样的一种情况呢?

从外围市场看,现在经济数据很好,但是海外应该是没有退出宽松货币政策的意愿,这可能会导致它的通胀和利率上升比较快,这个风险是不得不防的。

至于国内市场,我们觉得货币政策的正常化以及第四季度新增额度收紧,还说不上就一定会像2017年到2018年那样的明显收紧,不过盈利的扩张还是相当显著,在这种情况下,大家也非常明显地看到,从行业上,不光是顺周期出现了快速的上行,低估值的金融股出现了估值修复。此前经历过调整的像电子股、食品饮料最近也开始逐步企稳回升,尤其是电子产业链出现了一些大家没有预想到的情况——缺货。

原本以为海思受到制裁会让整个行业不景气,结果高端制造依然非常吃紧,导致像8寸线的成熟制程,在大家预期汽车业好转将明显拉动功率半导体的情况下,也出现了产能吃紧的状况。

根据DIGTIMES,全球8寸晶圆代工产能炙手可热,芯片大厂排队加价大抢产能,第4季报价已全面喊涨,并掀起一波涨价效应。新兴应用及商机群起而生,加上5G时代来临,对半导体需求持续成长,上游晶圆代工产能吃紧所引发的产业链供不应求与涨价情势,几乎已确定将持续至2021年下半年。

据半导体供应链表示,除台积电、三星电子外,其他晶圆代工业者均已上调8寸代工报价,2021年涨幅至少20%起步,如果是插队急单甚至将达40%,另外需求大增的12寸28nm制程,涨势也超乎预期。值得注意的是,半导体市况火热,除了晶圆代工涨价,上游硅晶圆,以及封测与IC设计等也陆续跟进。

这里能得出两个结论,第一个是电子产业全球化分工非常明确,根本没有华为海思事件及时调整分工布局,高阶制程吃紧,在汽车、家电复苏过程中,中档成熟制程来不及扩产,或者有扩产,但在分工的某些环节上遇到了短板,牵一发动全身。甚至于,类似低阶PCB原物料也出现涨价,所以,目前科技行业虽然出现了一些局部的亮点,但是它的持续性是存疑的。

第二个是,像化工这样的大宗商品,即便是过剩产品也出现囤积涨价的现象,化工并不是劳动密集产业,欧美厂商并未停车,但是出现了对需求错判,四季度集中检修的局面,导致了供需错配。而国内工业持续受到环保和供给侧影响,行业出清,供应吃紧,所以在切实的紧缺与炒作中加剧了价格矛盾。在这过程中,普通型产品超涨必然回落,而切入高端应用下游的产品反而很受益,而且很持续。

目前看下来,市场大概非常一致的方向,第一个是新能源汽车肯定是同比趋势和长期叙事逻辑最顺的领域,另外一个就是明年可能是智能驾驶的元年。

对于周期性行业而言,大多数人还是相对比较乐观。即使欧佩克通过了通过了产量有序增长的方案,但油价也没有下跌。市场认为在美国储蓄率开始回升的情况下,它的出行需求明年会出现一个明显的恢复,预计明年原油的供需状况会比今年好,价格中枢也会上行。由此可见,起码顺周期方向上的石化链条是没有什么问题的,包括美国的房地产对应的整个链条也没有什么问题。疫情期间最受打击的服务业可能是海外后续复苏重点。

整体而言,市场的一致预期在短期内我们认为不会被打破,一季度仍然是个蜜月期,能否走出类似2017年甚至更强的行情有待观察和验证。当然对于国内政策而言,几次三番表态上就是“知止不殆”;明年的主要风险还是来自于对利率、汇率、盈利一致预期的意外挑战。

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