杨晓磊

周报——“不急转弯”的政策精神,会给2021年股市带来哪些变化?

2020-12-20 21:00:05

12月以来机构投资者最为关心的政策层面动向莫过于“中央经济工作会议”。作为年底定调全年经济运行情况以及来年政策方向的重要会议,对其会议精神的研究有助于投资者更好的把握来年的宏观及相关产业政策。

以下我们对本次政策精神简要解读,其中重点部分用下划线及红色字体标明

1、继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策
具体内容:明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性;要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,保持对经济恢复的必要支持力度,政策操作上要更加精准有效,不急转弯,把握好政策时度效。要用好宝贵时间窗口,集中精力推进改革创新,以高质量发展为“十四五”开好局。

2、坚持房住不炒定位,加快完善长租房政策
具体内容:解决好大城市住房突出问题,要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,因地制宜、多策并举,促进房地产市场平稳健康发展;要高度重视保障性租赁住房建设,加快完善长租房政策,逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利,规范发展长租房市场。

3、增强产业链供应链自主可控能力,尽快解决一批“卡脖子”问题
4、大力发展数字经济,加大新型基础设施投资力度
5、强化反垄断和防止资本无序扩张,反垄断、反不正当竞争
6、坚持扩大内需,形成强大国内市场是构建新发展格局的重要支撑
7、抓紧制定实施基础研究十年行动方案

8、放宽市场准入,提高上市公司质量,打击各种逃废债行为
具体内容:要放宽市场准入,促进公平竞争,保护知识产权,建设统一大市场,营造市场化、法治化、国际化营商环境;要健全金融机构治理,促进资本市场健康发展,提高上市公司质量,打击各种逃废债行为。

9、规范发展第三支柱养老保险
具体内容:要规范发展第三支柱养老保险;

10、抓紧制定2030年前碳排放达峰行动方案
具体内容:我国二氧化碳排放力争2030年前达到峰值,力争2060年前实现碳中和;要抓紧制定2030年前碳排放达峰行动方案,支持有条件的地方率先达峰。

在会议简报出炉后,机构投资者讨论最热烈的关键词莫过于“不急转弯”。乐观者认为“又闻到了一丝宽松的味道”,并认为8月以来持续占优的“顺周期风格”可能告一段落。

而我们认为,“不急转弯”表述的第一层含义是“要转弯”,只是在转弯的速度和力度上需要注意“松紧适度”,至少不要产生“经济打滑”或启动ABS“防抱死系统”等措施。这一点其实从5月以来央行等监管层所释放出的“退出超常规货币政策”等表述一致。

而在中央经济工作会议之前的原有市场预期来看,2021年无风险利率会进一步上行至3.5%几乎成为了“市场一致预期”,而一季度经济由于“基数效应”所产生的较快增长是否引发货币政策和信用政策的进一步收紧成为市场主要关切点,而在“不急转弯”政策表述出台后,市场对于一季度的宏观环境和流动性将呈现较为明显的“边际改善”预期。预计有助于股市等权益类市场风险偏好的进一步扩张,而债市走出熊市的时间点可能会进一步延后。

从过去数年的经验来看,宏观面及对应的流动性环境变化将对股市市场风格产生较为明显的影响。一般来说在市场处于“信贷收缩周期”(流动性趋紧)+“经济复苏”阶段之时成长股的“估值扩张”将面临显著约束,在此阶段往往伴随着房地产周期向上并带动传统蓝筹行业盈利增速快速修复,对应此阶段的市场风格往往是“蓝筹占优”;而市场处于“信贷扩张周期”+“经济衰退”阶段之时成长股往往会出现显著的“估值扩张”行情,而经济衰退往往伴随着房地产周期下行并带动上游大量“重资产”的周期性行业出现显著的盈利下行,在此阶段往往是“成长占优”(参考2019年下半年至2020年上半年)。

而2020年8月以来“顺周期”风格愈演愈烈的背景是“无风险利率上行”(市场预期四季度社融增速高位见拐点)+“经济复苏”,在“无风险利率易涨难降”的背景下上半年估值大幅扩张的成长股板块开始承压,而估值处于历史低位的蓝筹股开始收敛与成长股的估值差异。在此次“不急转弯”政策表述后,市场对于下一阶段无风险利率的走向可能会趋于乐观,而8月以来“顺周期”占优的市场风格也有可能转向“更为均衡”,市场将有可能搁置“成长”与“顺周期”之间的风格差异,转而更专注于“行业景气周期”和“个股盈利周期”本身进行更自下而上的选股方式。

2021年,可能注定不是2017年的“复刻版”。在“信贷周期”、“库存周期”背后,可能我们更需要对“行业景气周期”给予更多的关注。在缺乏个股与行业中观研究能力的情况下,我们可能需要将基金组合转向“更为均衡”的配置方向……

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